ロシア通貨危機を生き延びた者

「1998年ロシア通貨危機で起きたことと、それまでの流れ」を５回シリーズでお送りします。今回は第4回です。

世界の金融市場がQEバブルで涌く中、確実にバブルの終わりはせまってきています。１９９８年に起きたロシア通貨危機によってマーケットはどう動いたのか、１９９０年代に大きく拡大したヘッジファンドはどうなったのか。過去の大きな危機から、これからのマーケットがどうなるかを考える際の一助になればと思います。

目次

1. 1998年ロシア通貨危機で起きたことと、それまでの流れ
2. 私募金融市場とヘッジファンドが拡大する米国の資本市場の歴史
   • ヘッジファンドとは
   • 次々と行われた法･税制面での抜本的な改革
   • ヘッジファンド拡大期に多様化した運用手法
3. 金融危機に乗じるハゲタカ･ファンドの役割
   • ロシア危機で儲けたハゲタカ・ヘッジファンド
   • ハゲタカファンドは再生屋
4. 金融危機を生き延びた者
5. 金融危機に沈んだもの

この世の春を謳歌していた米国のヘッジファンドマネージャー達

ニューヨーク・マンハッタン島南端、昼でもうす暗いウォール街。高層ビルに囲まれ狭い通りに陽が差し込まないためだ。ブロードウェイからトリニティー・チャーチを背にして、ウォール･ストリートの細い路地を入ると、ニューヨーク証券取引所とかつてのモルガン銀行のどっしりした建物が見える。その三叉路をさらにダウンタウンに伸びている細長い通りがブロード・ストリートである。

「85ブロード・ストリート」のビルはゴールドマンサックス本社である。巨大なシャンデリアが光り輝いていたモルガン銀行のロビーと比べると、今のウォール街最強の投資銀行にしては、やや地味である。そして道を斜めに隔てた「60ブロード・ストリート」は、1994年までキダー・ピーボディの本社ビルだった。

同じビルをその前に占拠していたのは、ジャンク･ボンドの王、マイケル・ミルケンがいたドレクセル・バーナム社だった。店子の投資銀行がウォール街で頂点を極めた後、瞬く間に消えてゆく歴史をこのビルは何度も見てきた。

キダー・ピーボディは1994年12月に店じまいし、ペインウェーバーに吸収合併された。この年の初めまで、キダーのトレーディング･フロアには対照的な二人の若者がいた。ボーイッシュな風貌のマイケル・ヴィラヌス、そして、額にしわが消えることのない神経質そうなジョー・ジェット。

マイケルは、ハーバード大学で数学を専攻し、当時新興市場であったモーゲージ証券市場でトップ・トレーダーとして名をはせていた。キダーは、モーゲージ証券市場でナンバーワンのマーケットシェアを誇り、マイケルはキダーの稼ぎ頭としてこの世の春を謳歌していた。ウェイト・トレーニングのやりすぎのせいか、いつも末端肥大症のように大きな両手をぶらぶらさせてゴリラのようにフロアを歩き回っていた。

ジョー・ジェットは米国債のトレーダーとして大手投資銀行で活躍する数少ない黒人だった。黒人差別の歴史を一身に体現するかのように、抑圧されたしわを額に寄せていつも不機嫌な様子だった。

1994年2月からFRBは急激に金利を上げ始め、債券市場、転換社債市場は大きく下げた。モーゲージ証券市場もまた波乱に包まれた。多くの投資家は、キダーが値の下がって売れなくなったモーゲージ債の在庫を溜め込んで危機に瀕しているといううわさを信じた。ちょうど、1989年にジャンク債市場が混乱を極め、「同じビルで同じようなことが起こるのかもしれない」と、人々はドレクセル・バーナム社が破綻した悪夢を思い起こした。

表向き、キダーの死を早めたのは、ジョー・ジェットによるスキャンダルであった。ジョーは米国債トレーディングで虚偽の利益を報告し、でっちあげの収益の一部をボーナスとして自分の懐に入れていた。ジョーのスキャンダルが表ざたになると、親会社ゼネラル・エレクトリック（GE）のウェルチ会長は、この機会を待っていたとばかり、素早くキダー売却に動いた。

年明けて1995年、ジョー・ジェットは有罪となり、マイケル・ヴィラヌスは独立してヘッジファンド、エリントン・キャピタルを立ち上げた。モーゲージ証券と米国債・政府債との裁定取引を行うエリントンは、1995年には30.3%、96年には50%、97年には20.4%と快調なリターンを上げていた。ところが、1998年8月末に起こったロシア危機のあおりによって一転、破産一歩手前まで追い込まれた。

1998年8月末、ロシア金融危機が米国を襲う

1998年8月末、ロシア国債が債務不履行に陥り、ロシア金融危機の津波が米国を襲った。マイケルの運用は、米国債とモーゲージ債のアービトラージであり、ロシア国債、およびロシア通貨にはまったく関係がなかった。しかし、米国の債券市場では、トレーダーたちがいっせいに信用力の低い（格付けの低い）債券を売り、安全な米国債を買う「質への逃避」の行動に出た。

マイケルの裁定トレーディングにも危機が走った。ロシア危機のショックから数週間後に、ソロモン・スミス・バーニー社からの借入金5億ドルに対するマージン・コール（追証：追加担保差し入れ要求）がかかったのだ。モーゲージ債券は、通常10%のヘアカット（担保）を差し入れるが、これに加えてさらに10%分すなわち5千万ドルの追加担保差し入れを要求されたのだ。追加担保を差し入れるために、手持ちのモーゲージ債の在庫を売り、翌週マーケットが開始する前までに、5千万ドルを調達しなければならなかった。

ところが、市場参加者が流動性の低い資産を売り浴びせる中、モーゲージ債券の価格は下がり続け、10月9日（金）までには3千万ドルまでしか調達できなかった。98年10月10日(土)から、マイケルと彼のトレーダーたちは世界中の投資家の助けを求めて、週末彼らの自宅に電話をかけまくった。

運よく、その次の月曜日は、コロンバスデイで休日にあたり、米国の債券市場は休場だった。が、欧州市場は開いていた。マイケルは、在庫のモーゲージ債を長い週末をはさんだ3日間でなんとか売りさばき、火曜日の朝、米国市場が開く前に5千万ドルを調達した。破綻一歩手前、コロンバスデイのおかげで、エリントンは生き延びたことになる。

マイケルの場合は運がよかった。同じような債券アービトラージを行っていたLTCM（ロングタームキャピタルマネジメント）は実質的に破綻に追い込まれたし、ロシア国債に投資していたエマージング債ファンドは資産価値の97%を失い、破綻した。

エマージング債とは、成長の見込まれる中南米やアジアの新興国が発行する債券である。1997年のアジア通貨危機の前には、タイやインドネシアなどの債券の人気が高かった。こうしたエマージング債に投資していたファンド運用会社のみならず、大手投資銀行のジャンク債部門も大きな損失に見舞われた。エマージング債やジャンク債のトレーダーたちもまたいっせいに解雇された。

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金融危機に乗じるハゲタカ･ファンドの役割